.png)
Как российская экономика пережила 2023 г.? Что позволило ей завершить год с такими высокими цифрами, обгоняя все прогнозы? Почему дальше ее ждет замедление и что будет тормозить ее рост? Что происходит с инфляцией и рублем? Итоги года подводили в «Экономике на слух» главный экономист Альфа-банка Наталия Орлова и профессор РЭШ Олег Шибанов. GURU публикует тезисы этого выпуска.
Наталия Орлова: Пока рано говорить, что российская экономика пришла в новое равновесие, процесс, который Центральный банк называл структурной перестройкой, продолжается. Да, экономика подстроилась под первый шок, но санкционное давление и готовность к новым шокам сохраняются.
В целом 2023-й можно описать как год восстановительного роста – достаточно существенного, у меня были более пессимистичные прогнозы.
По данным Росстата, ВВП в III квартале вырос на 5,5% в годовом сравнении, за девять месяцев – на 3%. Безработица на рекордно низком уровне – 2,9%. Согласно октябрьскому прогнозу ЦБ, экономика вырастет в 2023 г. на 2,2–2,7%. Но, как пишут аналитики Центробанка (выводы могут не совпадать с официальной позицией ЦБ), в конце октября – начале ноября стали проявляться признаки охлаждения спроса и замедления роста экономической активности.
Больших сюрпризов по итогам года ждать не приходится, мой прогноз – рост на 3,5–3,6%. Большой вопрос по инфляции, удержится ли она на верхней границе прогноза ЦБ 7,5% или пробьет его и окажется в диапазоне 7,5–8%, что, конечно, будет неприятным сюрпризом, поскольку еще в октябре прогноз 7–7,5% казался сделанным с запасом.
Проинфляционным фактором будет бюджетный импульс – он накладывается на очень жесткий рынок труда и способствует росту зарплат. Кроме того, кредитные рынки относительно медленно реагируют на повышение ключевой ставки. И если розничное кредитование помогают сдержать макропруденциальные механизмы, то спрос корпораций на кредиты по-прежнему высок. Поэтому сейчас большое внимание к механизму монетарной трансмиссии и скорости влияния изменения ключевой ставки на кредитование (на эту тему см. мнение зампреда ЦБ Алексея Заботкина. – GURU).
По данным ЦБ, ипотечный портфель увеличился в ноябре на 2,8% (в октябре +2,9%), люди стремятся взять льготный кредит до ужесточения условий программы. Рост необеспеченного потребительского кредитования замедлился до 1% с 1,1%, а корпоративного кредитования оставался высоким – на 2 и 2,3% соответственно.
Олег Шибанов: С одной стороны, российская экономика действительно удивила своей устойчивостью и способностью подстраиваться. С другой – она переживает очень серьезные изменения в самых разных сферах: отношений с внешними партнерами, перевооружения, пересмотра, может быть, договора – как внутреннего, так и внешнего. Мы стали другой экономикой во многих смыслах.
В 2023 г. экономика активно росла, но в ближайшие пару лет темпы будут более умеренными (прогноз не отражает мнение организаций, где работает Олег Шибанов. – GURU), базовый прогноз – рост ВВП на 1–2%, безработица останется в районе 3%. Инфляция в 2023 г., скорее всего, превысит 7,5%, а дальше у аналитиков очень большой разброс прогнозов; мои личные оценки – инфляция в 2024 г. будет гораздо ниже, чем в 2023 г., но до таргета ЦБ в 4% не опустится.
Н. О.: Последние четыре года инфляция держится на уровне существенно выше 4%, и у аналитиков, у экономических агентов есть сомнение, что ЦБ удастся быстро вернуть ее к 4%. Это та цена, которую платит экономика за то, что инфляция никак не вернется к таргету. Наверное, 4% – это пока реалистичный прогноз на 2025 г., если удастся избежать дополнительных шоков.
Н. О.: В 2023 г. на первый план вышла география внешних торговых отношений, которые стали даже важнее цены нефти. Перестройка внешней торговли не дала в 2022 г. экономике сильно сжаться и поддерживала восстановление в 2023 г. Без этого бюджетный стимул в еще большей степени ушел бы в инфляцию.
Сейчас Россия сильно зависит буквально от нескольких стран. Но она и раньше сильно зависела от определенных партнеров: на ЕС приходилось около 50% торговли, на Китай, оборот с которым рос, – 10–15%. Сейчас 80% торгового профицита приходится на две страны – Турцию и Индию (примерно 30 и 50% соответственно), а для российской экономики, для стабильности ее валюты профицит в торговле критически важен.
О. Ш.: Развивая мысль Наталии: теперь на три страны приходится половина экспорта, две страны отвечают за существенную часть технологического импорта. Ответ на вопрос, к чему эти изменения приведут, мы за год не получим.
Действительно, выбор торговых партнеров сузился, в каком-то смысле это минус, а в каком-то – плюс. Россия, конечно, очень много зарабатывала на европейском рынке газа еще в 2022 г., но, возможно, стабильность отношений с новыми партнерами окажется благом для экономики.
О. Ш.: Обычно перегревом называют ситуацию, когда темпы роста ВВП отклоняются от долгосрочных трендов. Если потенциал роста экономики – 1–1,5%, а она растет на 3%, это выглядит перегревом. Экономисты смотрят, конечно, не только на рост ВВП, но и на загрузку мощностей, инфляцию, рынок труда, рост зарплат и доходов и т. д., т. е. на многие переменные, которые обычно подают более-менее одинаковые сигналы. И я бы сказал, что сейчас есть сигналы об отклонении экономики от ее долгосрочных потенциальных возможностей. По крайней мере, инфляция сигнализирует об этом.
И все же с выводами нужно быть осторожнее, поскольку в прошлом году экономика падала на 2,1%, и рост на 3% в этом году – это результат в том числе восстановления спроса. Поэтому, да, ситуация краткосрочно выглядит перегревом, но, возможно, это результат того, что мы просто в какие-то годы падаем, а в какие-то – растем быстрее тренда.
К концу года стало заметно некоторое замедление роста ВВП (на что указывают аналитики ЦБ. – GURU). Почему? Трудно выделить одну причину, когда одновременно происходит ослабление курса, рост цен, повышение ставок, смешанная динамика кредитования. Например, на розничное кредитование начинают влиять макропруденциальные ограничения, которые вводит ЦБ. Но одновременно растет корпоративное кредитование, поскольку компании, веря, что смогут повышать цены, продолжают кредитоваться и расширять бизнес. Растут и зарплаты, и производство во многих секторах экономики. Поэтому я бы пока поостерегся утверждать, что налицо сильное охлаждение. Да, если сравнивать с ростом ВВП на 5,5% в III квартале, то замедление будет, но пока экономика продолжает достаточно хорошо расти.
Н. О.: Как мы понимаем, что экономика перегревается? Когда экономический рост превышает потенциальный. Проблема в том, что потенциальный рост за последние несколько лет стал ниже, поскольку численность работоспособного населения не растет.
Очевидно, что бюджетное стимулирование в следующем году будет играть достаточно активную роль в поддержке экономического роста. И мы не знаем, в какой момент и как именно будут проявляться бюджетные факторы. Это создает очень большую неопределенность и, мне кажется, объясняет, почему корпоративное кредитование не тормозится. В экономике настрой, что бюджетная политика будет нейтрализовывать жесткую монетарную политику. Компании рассчитывают, что у потребителей будут деньги, спрос останется высоким, это позволит им переносить рост издержек в конечные цены, и в итоге они продолжают брать кредиты. Но нужно понимать, что бюджетный стимул – временный фактор и его эффективность на длинном горизонте точно будет не очень большой.
По расчетам Института развивающихся экономик Банка Финляндии, в январе – сентябре 2023 г. около 60% роста промышленного производства в России пришлось на ВПК и связанные с ним отрасли, и вместе со стройкой они обеспечивают восстановление ВВП. На них пришлось около 40% роста ВВП в первом полугодии.
О. Ш.: Строительство и обрабатывающая промышленность – безусловные драйверы, и импульс от них растекается по всей экономике. Но нельзя сказать, что все деньги тратятся на ВПК, а остальные отрасли прозябают. Развиваются разные направления – от потребительских рынков до внешней торговли, некоторые российские компании с большим энтузиазмом восприняли уход иностранных конкурентов. И ключевой вопрос – насколько эффективно они смогут их заместить? Это во многом зависит от макрополитики – действий Минфина и ЦБ, и здесь у меня очень хорошие ожидания.
Общая сумма кредитов по субсидируемой ставке превысила 11 трлн руб., это более 14% кредитного портфеля и 7% ВВП, пишет ЦБ в Основных направлениях денежно-кредитной политики на 2024–2026 гг. ЦБ не рассматривает программы льготного кредитования как эффективный механизм долгосрочной поддержки национальной экономики в целом.
О. Ш.: Льготные программы сконцентрированы в основном в строительстве. Они позволили многого достичь: доступность и количество введенного жилья сильно выросли. Стоит ли продлевать и на каких условиях льготную ипотеку? Многие молодые семьи уже купили жилье. Теперь эти программы постепенно будут сжиматься, правительство уже ужесточает их условия.
Н. О.: У программы льготного ипотечного кредитования очень хорошая цель – повышение обеспеченности населения жильем. Это правильная социальная задача, и через этот канал деньги попадают в экономику с максимальным мультипликатором, поддерживая рост.
Но объем этого рынка исчерпывается. Это видно по проникновению ипотеки в молодые категории заемщиков, в возрасте от 18 до 30 лет. Если, допустим, в 2021 г. проникновение в эти возрастные категории было минимальным, то сейчас это цифры сопоставимы с ситуацией в более старших возрастах. Это говорит о том, что потенциал дальнейшего роста исчерпан, поэтому правительство резонно ограничивает программу льготной ипотеки. О том, что ее нужно сворачивать, сигнализирует рост цен на недвижимость – за последние три года до 90% в зависимости от рынка, в итоге доступность жилья даже снижается.
Но свернуть программы поддержки несложно. Главный вопрос – какой будет новая стратегия роста? В идеале это должно быть развитие экспортно ориентированных несырьевых секторов.
Н. О.: Сюрпризом стало то, что в 2022 г. при спаде ВВП не произошло роста безработицы. Это первый кризис, когда она, напротив, снижалась. В этом есть заслуга и бюджета, но фундаментальный фактор – демографические ограничения рабочей силы. Рабочих рук не хватает, что приводит к замедлению потенциальных темпов роста.
Сейчас безработица на историческом минимуме, зарплаты выросли за девять месяцев на 13,6% в номинальном выражении, на 7,4% – в реальном. Это краткосрочно поддерживает домохозяйства, но обратная сторона быстрого роста зарплат, подогреваемого бюджетным стимулом, – меньшая конкурентоспособность компаний. Дефицит рабочих рук – тема № 1 для всех компаний абсолютно во всех секторах.
Успех экономики Китая последних десятилетий в значительной степени связан с тем, что Китай выходил на внешние рынки, пользуясь дешевизной своей рабочей силы. У России этого конкурентного преимущества нет. Пока экономика перестраивается, логистика дорогая, импорт трудно и дорого везти, это не очень заметно, но, когда логистика будет дешеветь, вопрос конкурентоспособности будет выходить на первый план.
Что делать? Есть два варианта: создавать или закупать технологии, которые повысят производительность, или использовать трудовые ресурсы в более эффективных секторах. Но для этого нужно сокращать долю секторов неэффективных. Пока нерыночная часть экономики увеличивается, что, безусловно, является стрессом для рыночной части. Это означает, что экономика будет перманентно находиться в инфляционных рисках.
О. Ш.: Ситуация на рынке труда действительно в значительной мере будет определять развитие экономики в ближайшие годы. Но рынок труда довольно хитро устроен, на него влияет очень много факторов. Например, с одной стороны, до 2028 г. включительно будет становиться больше людей в трудоспособном возрасте из-за повышения пенсионного возраста. С другой – для мигрантов, которые исторически играли важную роль на рынке труда, работа в России становится менее привлекательной, поскольку в долларовом выражении зарплата в России давно стагнирует, а в 2023 г. упала.
Н. О.: Санкционные риски для рубля сохраняются, как и риски волатильности на валютном рынке. И значение порядка 100 руб./$ выглядит вполне адекватным с учетом инфляции. Хорошая новость заключается в том, что меры валютного контроля, обязательная продажа экспортной выручки позволили увеличить прозрачность экспортных доходов. И как результат, за октябрь – ноябрь увеличились и доходы от экспорта, и продажи валюты экспортерами, хотя не было резкого роста ни цены нефти, ни экспорта.
Но есть и поводы для беспокойства. Валютные средства и населения, и компаний находятся на минимальных значениях. Но в условиях инфляции идет постоянный поиск инструментов, защищающих от нее. Последние два месяца население и нерезиденты из дружественных стран наращивают покупки валюты. Вполне возможно, что при закрытых внешних рынках, когда нет возможности инвестировать в зарубежные акции, у определенной доли инвесторов валюта будет вызывать интерес. Поэтому в целом я бы ждала, что следующий год может быть достаточно волатильным для рубля, хотя не думаю, что обязательно произойдет значительное ослабление курса.
О. Ш.: Я бы сказал осторожно, что интервал 85–90 руб./$ выглядит на ближайшее время приемлемым, 90–95 руб./$ – на горизонте до 2026 г.
Что касается отношения домохозяйств к доллару как к объекту инвестиций, то многие домохозяйства уже перевели крупные суммы на зарубежные депозиты. А на внутреннем рынке домохозяйства ведут себя очень рационально: покупают доллар, когда он дешевеет, и продают, когда он дорожает. То есть население стало балансирующим элементом на рынке: в нужные моменты времени компенсирует недостаток или избыток спроса на валюту. Но мне кажется, что при таких высоких рублевых ставках россияне скорее склонны к рублевым сбережениям, чем к валютным.
Эмпирические данные подтверждают эффективность валютных интервенций, показывают эксперты МВФ, но если операции направлены на устранение краткосрочных, а не средне- и долгосрочных перекосов и если осуществляются с учетом инфляционного давления. Кроме того, они отмечают, что регулярные вмешательства более эффективны, чем разовые.
Н. О.: Это исследования из области в какой степени рынкам нужно давать полную свободу. Теория говорит, что рынки эффективны, но практика показывает, что они эффективны не всегда и с оговорками.
Почему считается, что центральный банк не должен применять меры валютного контроля или интервенции? Потому что рынок наказывает за это. Но жизнь учит, что у рынков короткая память, и, если центральный банк ненадолго увеличит свое присутствие на валютном рынке, не ломая механизма рыночного курсообразования, это может оказаться достаточно эффективным. Впрочем, результат зависит от профессионализма команды конкретного центрального банка. В случае России это работало хорошо.
О. Ш.: Российский пример довольно хитрый. На таргетирование инфляции ЦБ перешел фактически в 2015 г., и это позволяет сравнивать ситуацию до и после. В кризис 2008–2009 гг. мы старались придерживаться политики почти фиксированного курса (что все равно не удерживало его от колебаний), как итог, за несколько месяцев международные резервы сократились на треть, поскольку продажами валюты ЦБ пытался помочь компаниям, домохозяйствам с короткими валютными долгами. В 2009 г. российская экономика сократилась на 7,8%. В очень тяжелый 2015 год, в пандемийный 2020 год, в очень сложный 2022 год падение было гораздо меньше – на 2, 2,7 и 2,1% соответственно (уже после публикации Росстат уменьшил оценку спада ВВП в 2022 г. до 1,2% – GURU). Конечно, на это повлиял миллион причин, но мы каждый раз убеждались, что российская экономика при плавающем курсе чувствует себя гораздо комфортнее, чем при почти фиксированном курсе с интервенциями.
Возможно, интервенции на что-то влияют, возможно, их надо порой проводить. Но все-таки таргетирование инфляции суперважно для экономики, а все остальные элементы – это такие бантики, с которыми не стоит перебарщивать.
Об этом также см. дискуссию на Просветительских днях РЭШ с участием зампреда ЦБ Алексея Заботкина.
Н. О.: В какой-то степени так и есть, хотя я бы несколько перефразировала. Большая заслуга российских экономических властей в том, что они научились предвидеть риски и готовиться к ним. Но экономике не хватает динамики. Это было и остается главной проблемой – как ускорить потенциальный рост.
О. Ш.: Я бы был осторожен в оценках эффективности или неэффективности российской экономики, потому что ситуация в секторах разная. Я внимательно слежу за финансовым сектором, я внимательно слежу за экспортными секторами, и в них эффективность не на мировом уровне по совершенно простой причине: у нас выше, чем нужно, занятость, и меньше, чем нужно, накопленного капитала. Но есть примеры отдельных компаний, которые не просто на уровне мировых стандартов, а даже близко к лидерам.
Сегодня российская экономика перешла к другому образу жизни. В нулевые она очень быстро росла по миллиону причин: благодаря накоплению капитала, росту численности населения, в том числе экономически активного, и т. д. Эти источники роста исчезли, и дальнейшее развитие будет связано с тем, насколько мы сможем или не сможем использовать возможности технологического обновления.
