Итак, ты хочешь быть финансистом?

25.08.2022

Чем занимаются финансисты, в чем прелесть и подводные камни этой профессии? Почему эти специалисты так много получают и почему их сравнивают со средневековыми алхимиками? Как финансовые инновации влияют на общество? Как мир финансов меняется под воздействием цифровых технологий? Ответы на все эти вопросы в своей лекции дает профессор РЭШ Алексей Горяев. Видеозапись лекции и презентация к ней доступны по ссылке, а редакция GURU подготовила конспект выступления профессора.

 

Чем занимаются финансисты на примере сделки по продаже WhatsApp

Самое главное, что отличает профессию финансиста, – это принятие важных решений: в ходе сделок по слиянию и поглощению, при выходе компании на биржу, при выборе инвестиционных проектов и т. д.

В 2014 г. состоялась рекордная сделка по продаже мессенджера WhatsApp технологическому гиганту Facebook (c 2021 г. компанию переименовали в Meta, на текущий момент она признана экстремистской организацией и запрещена в РФ. – Ред.). Основателем WhatsApp является Ян Кум (Jan Koum) и ряд его товарищей. В то время они не планировали продавать свою компанию, хотя было достаточно предложений. И когда к ним пришел Марк Цукерберг, они назвали непомерную цену в $20 млрд, чтобы отпугнуть его. Тогда сама соцсеть стоила примерно $140 млрд, и озвученная Кумом сумма была существенной даже для Цукерберга. 

С одной стороны, у WhatsApp было почти 0,5 млрд пользователей. С другой – компания так и не вышла в прибыль. Более того, было неочевидно, как зарабатывать на этой большой аудитории. Возник вопрос: как правильно оценить стоимость WhatsApp и сделать так, чтобы сделка состоялась? И если мы посмотрим на условия покупки, то увидим руку финансистов, которые смогли совместить запросы продавцов и покупателей.

Итак, схема покупки WhatsApp за рекордные $19 млрд в феврале 2014 г.:

●   $4 млрд наличными;

●   $12 млрд акциями Facebook**;

●   $3 млрд опционами на акции Facebook**.

 Прелесть этой схемы в следующем. Цукерберг согласился купить компанию, не приносящую прибыль, почти за $20 млрд. Но живыми деньгами заплатил всего 20% от суммы сделки. Остальное – ценными бумагами. Соцсеть в то время тоже не зарабатывала много денег и высоко котировалась исходя из будущих ожиданий. Получился равноценный обмен: одни бумаги с потенциалом роста на другие бумаги с такими же ожиданиями.

В чем был вклад финансистов в эту сделку:

●   due diligence

Всесторонняя проверка рисков приобретаемого актива.

●   оценка стоимости бизнеса

Откуда берется сумма в $12 млрд, $20 млрд или $22 млрд? Финансисты смотрят на будущие денежные потоки и пытаются их капитализировать, т. е. подсчитать, сколько они могут стоить сейчас.

●   структурирование сделки

Анализ того, какую часть оговоренной суммы продавец получит живыми деньгами, на каких условиях и т. д. Учитывались интересы продавца и покупателя.

●   оптимальные стимулы для собственников WhatsApp

В этом конкретном случае было важно, чтобы основатели WhatsApp не ушли сразу после сделки – это бы обесценило купленную компанию. И якорем, который удержал Кума и его команду, стали опционы на акции.

Финансисты – это те, кто делает возможными подобные сделки. Часто покупатели и продавцы выставляют непомерные требования – и сделка не совершается. Финансисты же помогают довести дело до конца.

 

За что финансистам много платят

Формулы оценки компании довольно просты, произвести расчеты сможет даже школьник. Но сложность работы финансиста не в самой формуле, а в том, как получить близкий к правде результат. А он зависит от входных параметров. Например, трудно оценить будущие денежные потоки компании, чтобы потом использовать это значение в формуле. Малейшие неточности в прогнозе могут привести к большим ошибкам в цене. 

Еще одна задача финансиста – найти ту конкретную цену в рамках возможного диапазона, при которой сделка состоится. В случае с WhatsApp у покупателя и продавца были свои финансовые консультанты, все производили свои расчеты, у каждого были аргументы в пользу своей цены. Но в итоге они сошлись. И в этом в том числе заслуга финансистов.

 

Как устроена мировая финансовая система

Хотел бы начать не с современных финансовых технологий, а с истории финансов, развития финансовых инструментов:

●   деньги

Деньги – самый первый, самый базовый финансовый инструмент. В разных странах для них использовали разные предметы, но всегда это было нечто относительно стандартное, редкое и непортящееся. Где-то применяли ракушки, где-то – зерно, соль, шкурки пушных зверей. Затем пришел черед редких драгметаллов, которые не окислялись. Потом начали чеканить монеты, чтобы не взвешивать слитки. Наконец в оборот вошли банкноты. И сегодня мы имеем дело с разными формами электронных денег.

●   займы (под проценты)

В какой-то момент люди догадались, что деньги можно давать друг другу под проценты. Так появились первые долговые инструменты.

●   ценные бумаги

Потом пришло понимание, что долговые отношения могут быть не только двусторонними – их также можно передавать из рук в руки в виде ценных бумаг. Первые ценные бумаги были долговыми расписками. Потом люди придумали инвестировать уже не под процент, а за долю в прибыли. Появились долевые бумаги – акции и паи.

●   деривативы

Наконец, финансовые инструменты начали привязывать к чему угодно: к процентным ставкам, цене акций, курсам валют и даже к температуре за окном и уровню осадков. Последние два пункта касаются погодных деривативов. То есть торговать на финансовых рынках можно чем угодно.

Не менее важными инновациями были разного рода финансовые институты:

●   банки

Коммерческие банки привлекают финансирование через депозиты и выдают кредиты. Инвестиционные банки помогают, например, проводить IPO компаний.

●   инвестиционные фонды

Через банки и инвестфонды проходят десятки триллионов долларов по всему миру. Есть разные типы инвестиционных фондов: взаимные, пенсионные, хедж-фонды, венчурные, суверенные, прямых инвестиций. Каждый специализируется на каком-то виде инвестиций. Они дают обычным людям возможность объединить их инвестиции в один большой портфель, которым будут управлять профессионалы.

●   страховые компании;

●   биржи;

●   брокеры-дилеры

Вместе эти финансовые инструменты и институты составляют огромную сложную систему, подобную часовому механизму, в котором одно колесико цепляется за другое. И в итоге обеспечивается стабильная работа этого механизма.

 

Пример Uber: насколько важны финансовые инструменты и институты для бизнеса

В 2009 г. была основана огромная технологическая компания, которая сейчас известна во всем мире, – это Uber. Появилось даже слово «уберизация». Легенда гласит, что основатели Uber Трэвис Каланик и Гаррет Кэмп когда-то стояли под дождем в Нью-Йорке и пытались вызвать такси, которое все никак не приезжало. Именно тогда им пришла идея создания платформы, которая бы напрямую соединяла пассажиров и таксистов. Таким образом, уберизация – это дезинтермедиация, т. е. устранение (по крайней мере частичное) посредников из цепочки поставок.

Выручка Uber растет, количество клиентов – тоже, но прибыль пока отрицательная. При этом компания не смогла бы достичь такого роста выручки без привлечения огромного финансирования. Конечно, в самом начале основатели вложили в проект собственные средства. Но этого было мало. Требовались миллиарды долларов. И Uber их получил от большого количества венчурных инвесторов. Это те инвесторы, которые вкладывают деньги в компанию на раннем этапе, до ее выхода на биржу. В случае с Uber венчурных инвесторов было около 90. В их числе – Google Ventures, Softbank, Toyota, PayPal и др.

В итоге компания в 23 раундах венчурного финансирования привлекла $12 млрд. В мае 2019 г. Uber вышел на биржу, т. е. предложил свои акции уже не 90 инвесторам, а широкому кругу лиц. В ходе публичного размещения компания привлекла еще $8 млрд. Цена IPO составила $45 за акцию.

 

Зачем Uber было проводить IPO

Я хочу показать, чем руководствовалась компания, когда решила выйти на IPO, какие были плюсы у этого решения:

●   привлечение денег

Выход на биржу дает не просто деньги здесь и сейчас. Важно, что акции становятся своего рода валютой. После IPO Uber может расплачиваться не только живыми деньгами, но и своими ценными бумагами (вспомним продажу WhatsApp).

●   ликвидность для акционеров

Акции можно в любой момент продать. Это особенно важно для венчурных инвесторов. Они не хотят держать деньги в акциях долго, планируют рано или поздно выйти.

●    мотивация для топ-менеджмента

Акции, торгующиеся на бирже, могут стать бонусом для топ-менеджеров. Так, CEO Uber получил четкую цель: ему пообещали немалый бонус, если рыночная капитализация превысит $120 млрд.

●   горячий рынок

Важно выбрать удачный момент для размещения своих акций. 2019-й стал годом технологических IPO. Но в итоге для Uber момент оказался не очень удачным: в начале 2019 г. о своем IPO успела объявить компания Lyft, прямой конкурент Uber на рынке США.

Но при этом выход на биржу для компании сопряжен и с определенными сложностями:

●   прямые издержки

Размещение на бирже проходит при участии разных посредников. Самые важные – инвестбанки, которые выполняют функцию андеррайтинга на IPO. Это определение цены и привлечение инвесторов. Другие участники размещения – юристы, аудиторы, в некоторых случаях – биржа.

Очень важным видом издержек считают также фактор недооценки на IPO. Часто бывает, что после размещения цена акций на бирже резко подскакивает. В среднем недооценка на IPO составляет в развитых странах порядка 19%.

Котировки Uber в первый день торгов на бирже упали до $41,5. При этом цена размещения составила $45. То есть недооценки не было, компания ничем не пожертвовала. Наоборот, Uber очень удачно продал свои акции. И в первый день торгов, и в последующие пять месяцев цена была ниже чем $45.

●   прозрачность

Компания, которая торгуется на бирже, приобретает публичный статус, т. е. должна соответствовать четким требованиям регулятора с точки зрения отчетности, аудита, раскрытия информации для инвесторов.

●   более медленное принятие решений

Компания после IPO становится более прозрачной, но при этом и более медленной. Появляется определенная бюрократия: работа должна строиться по новым правилам.

●   размытие доли старых акционеров

Доля старых акционеров уменьшается – уменьшается и их влияние на принятие решений.

IPO – это важное решение, которое принимает не каждая компания. Uber провел первичное размещение по хорошей оценке. Капитализация составила не $120 млрд, как мечтали акционеры, а $85 млрд, но тем не менее это сделало IPO Uber одним из самых крупных технологических IPO.

 

Стоит ли инвестировать в IPO

За первые девять месяцев 2019 г. на рынке США прошло 13 технологических IPO (Uber, Zoom, Lyft, Pinterest, Cloudflare, Beyond Meat и др.). Если инвестор вложил бы одинаковую сумму в каждое из этих IPO, то к 14 сентября 2019 г. он бы заработал 67% прибыли. Для сравнения: S&P 500 за это время принес бы всего 20%.

При этом некоторые размещения для инвесторов оказались неудачными (Uber: -26% с момента IPO до сентября; Lyft: -36%), при этом другие – крайне прибыльными (Beyond Meat: +524%). Но учитывая, что на Beyond Meat была переподписка в 30 раз, шанс купить акции этой компании был крайне мал.

 

Как под влиянием технологий пытались изменить IPO

Несколько лет назад был придуман новый способ привлечения финансирования для технологических стартапов – ICO (Initial Coin Offering). Его суть в том, что компания выпускает свою собственную виртуальную валюту, криптовалюту (токен). Одно из первых и самых успешных ICO провела платформа Ethereum, которую основал Виталик Бутерин. При размещении цена эфира составила $0,03, а через несколько лет она поднялась выше $1000.

После такого успеха рядовые инвесторы ринулись искать новый эфир, очередное ICO, на котором можно заработать. Всплеск ICO продолжался с 2017 по середину 2018 г., а потом резко сошел на нет. Знаковым событием стало ICO Telegram, которое Павел Дуров планировал провести в середине 2018 г. на сумму чуть меньше $1 млрд. Но в итоге размещение он отменил: во-первых, Дуров привлек достаточно денег через венчурное финансирование; а во-вторых, возникли огромные регуляторные риски. К тому времени многие ICO провалились по разным причинам (от реализации бизнес-рисков до банальных афер). С одной стороны, интерес инвесторов быстро угас, с другой – регулятор ужесточил требования к этому виду размещений.

 

Как профессионалы управляют рисками при инвестировании?

Посмотрим, какие проблемы возникают при инвестировании и как эти проблемы в отличие от ICO решают профессионалы. Начнем с венчурного финансирования:

●   профессиональный отбор проектов

Проводится due diligence, всесторонняя оценка рисков, оценка бизнес-моделей. В ICO привлекали обычных людей, которые не сильно разбирались ни в финансах, ни в информационных технологиях.

●   защита прав инвесторов

В венчурных фондах работают очень хорошие юристы, которые умеют грамотно структурировать сделки и составлять правовые документы. В случае ICO такого не было. Основатели компаний что-то обещали, но в случае обмана их было сложно привлечь к ответственности, так как не было соответствующих документов.

●   привлеченные деньги идут в развитие проекта

Венчурные инвесторы всегда дают деньги при условии развития проекта, т. е. деньги не «проедаются» основателями компаний.

●   участие в управлении

Венчурные инвесторы дают не только деньги. Они, как правило, участвуют в управлении проектом и используют свои связи и опыт на пользу компании.

●   поэтапность инвестиций

Венчурные инвесторы на первом этапе дают немного денег и смотрят на развитие проекта. И только потом выделяют следующий транш. Например, у Uber было 23 раунда инвестиций.

●   exit через продажу стратегу или IPO

Венчурные инвесторы всегда держат в уме путь выхода из проекта – путем продажи доли через биржу, IPO или стратегическому инвестору.

В случае проведения IPO:

●   жесткое регулирование

В случае продажи акций широкому кругу непрофессиональных инвесторов регулятор жестко устанавливает правила, которые позволяют минимизировать риски махинаций. В ходе бума ICO такого не было. А когда регулятор начал ужесточать правила, весь ажиотаж пропал.

●   раскрытие информации эмитентом

В проспекте эмиссии подробно описаны условия выпуска акций. А отчеты компаний проверяются независимыми аудиторами.

●   андеррайтинг инвестбанком

Важно, что инвестбанк ведет IPO: проверяет компанию и учитывает эту информацию при определении цены. Инвестбанки не могут позволить себе «провалиться», т. е. слишком завысить или занизить цену.

●   расчет и клиринг через биржу

Если IPO проводится на бирже, то на настоящей бирже, а не на криптобирже.

●   акции дают долю в компании и право голоса

В случае токенов, как правило, речь об этом не шла.

●   высокая ликвидность

Когда акции начинают торговаться на бирже, они относительно ликвидны и цена относительно стабильна в отличие от криптоактивов, курсы которых быстро меняются.

Итог: финансовые инструменты, проверенные за многие десятилетия, сложились в этом виде не просто так, не случайно. В них учтены длительный опыт и прошлые ошибки. Новые блестящие технологические идеи, такие как ICO, далеко не всегда срабатывают.

 

Как цифровые технологии меняют мир финансов

Сначала расскажу про текущие ключевые тренды и их влияние на финансовую индустрию. Основные тренды следующие:

●   продвинутая аналитика

Big data, машинное обучение, искусственный интеллект – про это начали говорить уже давно, но внедрять в бизнес стали относительно недавно.

●   алгоритмизация и роботизация процедур

Различные рутинные операции (расчеты, простейшие взаимодействия с клиентами или регулятором) можно запрограммировать, автоматизировать и сделать быстрее и дешевле, чем с участием человека.

●   коммодитизация финансовых услуг

Это процесс превращения продукта из уникального и элитного в общедоступный. То, что Uber сделал на рынке такси. Пример из финансового мира: через открытый API сторонняя организация может зайти в банк, получить данные о финансовых операциях клиента (в случае его согласия) и составить ему личный финансовый план. Так из банков часть клиентов перетекает в сторонние компании.

●   кибербезопасность

По мере цифровизации обостряется вопрос махинаций и преступлений в сфере клиентских данных. Кибербезопасность сейчас одна из самых актуальных тем.

●   гибкий подход к управлению

Стремительные перемены требуют другого подхода к управлению – более быстрого, более гибкого. Agile, Scrum – то, что раньше применялось в сфере IT, сейчас активно используют и банки.

Технологии меняют способ предоставления финансовых услуг, но сами услуги остаются. Люди все равно хотят вложить деньги, взять взаймы, обменять валюту. Сами финансовые услуги не меняются, но теперь мы получаем их в другом виде благодаря технологиям: 

●   digital banking

В цифровизации банковских услуг есть очевидные направления – например, развитие цифровых каналов взаимодействия с клиентами. Закрываются банковские отделения – и многие операции совершаются онлайн, через интернет-банк. Каждому клиенту поступают персонализированные предложения, рассчитанные на основе продвинутой аналитики, big data. Банк о клиенте знает очень много – из транзакций, из платежной истории, соцсетей. Помимо этого цифровизация в идеале затрагивает все уровни банка – не только фронт-офис, но и middle-офис. Например, риск-менеджмент: банк разрабатывает продвинутые скоринговые модели, позволяющие оценить риск клиента, и предлагает ему персонализированную ставку по кредиту.

●   уберизация

Те услуги, которые раньше оказывал только банк, сейчас можно получить через платформу, которая сводит клиентов и продавцов. Например, в сфере прямого P2P-кредитования. Крупнейшая компания такого рода в США – LendingClub. Одни ее пользователи хотят вложить деньги, другие – взять их в долг. Платформа сводит их друг с другом.

●   банковские экосистемы

В экосистеме есть большой банк и много мелких игроков вокруг, которые пользуются банковскими услугами и помогают друг другу.

 

Заключение

Средневековая алхимия была своего рода магией, в которой смешивались наука и искусство. Алхимики пытались добыть философский камень, который превращал бы любой предмет в золото. Можно сказать, что финансисты, как алхимики, пытаются все обратить в золото, т. е. заработать прибыль на любых сделках или инструментах.

 

Подготовила Алевтина Пенкальская