.png)
Когда инфляция ускоряется из-за роста спроса, рецепт известен: центробанки повышают процентные ставки. Но что им делать, если цены взлетают по причине, неподвластной регуляторам, – пандемии, технологической или климатической катастрофы, скачка цен на нефть, повышения налогов? О реакции денежно-кредитной политики на такие шоки предложения рассказывает профессор РЭШ Валерий Черноокий*.
Повышение НДС с 20 до 22% с этого года вызвало существенное ускорение инфляции: только за январь рост цен составил 1,62%. При этом, как показывает последний мониторинг предприятий Банка России, увеличение налоговой нагрузки плохо повлияло на бизнес-климат и деловую активность, что замедлит рост российской экономики. Это типичные последствия негативных шоков совокупного предложения, которые в отличие от шоков совокупного спроса вызывают разнонаправленное изменение инфляции и выпуска и несут в себе риски стагфляции.
Подобных примеров много. Негативными шоками предложения (или, немного в более узком смысле, шоками издержек), ускоряющими инфляцию и замедляющими экономический рост, являются также рост мировых цен на нефть для стран – импортеров нефти (и их падение для нефтяных экспортеров), природные и технологические катастрофы, засухи и пандемии, разрывы глобальных цепочек поставок, рост импортных пошлин, санкции или резкая девальвация национальных валют. Вызванный ими рост издержек заставляет компании перекладывать растущие затраты в цены либо сокращать производство и занятость, а чаще всего – и то и другое одновременно.
Впрочем, бывают и положительные шоки предложения. Например, появление новых технологий, хороший урожай или либерализация мировой торговли стимулируют экономический рост и снижают цены.
Для центробанков, нацеленных на повышение общественного благосостояния (что обычно, в том числе в России, означает не только поддержание стабильных цен, но и обеспечение сбалансированного экономического роста), негативные шоки предложения часто представляют собой серьезную проблему. Если реакция денежно‑кредитной политики (ДКП) на шоки совокупного спроса обычно однозначна и часто приводит к «божественному совпадению» (одновременной стабилизации инфляции и темпов роста экономики), то в случае негативных шоков издержек обычно приходится чем‑то жертвовать: либо низкой инфляцией, либо экономическим ростом. Если центральный банк начинает бороться с растущей инфляцией за счет повышения процентных ставок, это приводит к еще большему углублению экономического спада. Если же он пытается поддержать экономический рост и занятость, это еще больше стимулирует инфляцию и инфляционные ожидания, что может привести к раскручиванию инфляционной спирали.
При этом, как показывают современные исследования и практический опыт центральных банков, нет общего рецепта однозначной оптимальной реакции ДКП на шоки предложения. Она зависит от множества факторов: природы, размера и длительности шоков; сказываются ли они на зарплатах, доходах домашних хозяйств и совокупном спросе (так называемые вторичные эффекты); от того, как формируются инфляционные ожидания, насколько они заякорены и как отражаются в действиях людей и предприятий.
Центробанки развитых стран, где инфляция низкая, а долгосрочные инфляционные ожидания заякорены, обычно игнорируют шоки предложения. Дело в том, что многие шоки (повышение налогов или импортных пошлин, рост цен на энергоносители или проблемы с логистикой), как правило, быстро проходят и вызывают лишь временное ускорение инфляции и снижение выпуска. А вот влияние ДКП на инфляцию и выпуск проявляется не сразу, часто с лагом в 1–2 года. То есть она заработает в полную силу, когда сами шоки предложения уже пройдут, – это может привести к ненужному охлаждению (или стимулированию) экономики в будущем.
Поэтому, если центральные банки не видят угрозы возникновения длительных вторичных эффектов, они часто оставляют такие шоки без внимания, позволяя ценам временно расти выше целевого уровня. Теоретический анализ оптимальной ДКП в ответ на кратковременные шоки предложения, традиционно предполагающий рациональные ожидания экономических агентов и отсутствие значительных вторичных эффектов на зарплаты, доходы и совокупный спрос, лишь немного отличается от этих практических рецептов.
В этом случае важно также, связывает ли себя центральный банк обязательством следовать объявленной ранее политике в будущем. Если домашние хозяйства и фирмы доверяют таким обязательствам, то у него есть возможность временно смягчить ДКП (снизить реальные процентные ставки) для поддержки экономики в самый острый момент, одновременно обязавшись немного ужесточить ее для борьбы с инфляцией в будущем, когда наиболее острая фаза кризиса пройдет. Такая политика не сможет полностью нивелировать эффект негативного шока издержек – в результате произойдет и временное падение выпуска, и рост инфляции, но влияние шока будет менее болезненным для потребителей. Недавнее исследование, анализирующее реакцию ДКП на повышение импортных пошлин, показывает, что в условиях рациональных ожиданий подобная реакция ДКП оптимальна.
Если же центральный банк не связывает себя обязательствами, то он теряет важный инструмент управления рациональными инфляционными ожиданиями. Тогда результат будет менее благоприятным: отложить ужесточение политики для противодействия инфляции не получится и придется агрессивнее повышать ставки сразу после шока. В результате и инфляция, и экономический спад окажутся больше, чем при оптимальной политике, связанной обязательствами. При этом чем продолжительнее шоки предложения, тем значительнее будут такие потери.
Оптимальная реакция ДКП на шоки издержек осложняется и тем, что они могут оказывать вторичные эффекты на цены и зарплаты через механизмы индексации, а также воздействовать на реальные доходы населения и совокупный спрос, причем это воздействие не всегда однозначно. Локдауны из-за пандемии, значительное повышение налогов или рост цен на энергоносители в стране – импортере нефти вызывают падение реальных доходов населения, что может стимулировать снижение потребительского спроса и потребовать более мягкой ДКП для поддержки экономики. Индексация же номинальных зарплат и регулируемых тарифов, наоборот, делает инфляцию более устойчивой и может заставить центральный банк перейти к более жесткой политике в ответ даже на кратковременный шок предложения.
Важна и природа шоков. Например, смягчение ДКП в ответ на повышение импортных пошлин может простимулировать спрос на импорт и увеличить поступления таможенных платежей в бюджет, что при неизменном его дефиците приведет к росту государственных расходов и спроса в экономике. Это частично компенсирует снижение реальных доходов потребителей из-за роста цен на импорт. Однако такая политика будет менее эффективной в ответ на рост мировых цен на нефть в стране, ее импортирующей. Более мягкая ДКП вызовет еще большее обесценение национальной валюты и рост цен, но не наполнит бюджет страны-импортера.
Однако самым важным фактором, определяющим реакцию центрального банка на шоки предложения, является природа инфляционных ожиданий – то, как они формируются и как отражаются в действиях населения и предприятий.
Если люди верят, что в долгосрочной перспективе центральный банк удержит инфляцию у цели, то временный скачок цен из-за повышения НДС или роста импортных пошлин не заставит их кардинально пересмотреть планы. Долгосрочные инфляционные ожидания остаются заякоренными. Но если доверие к политике центрального банка хрупко, то даже умеренный шок может разъякорить ожидания: люди начнут закладывать рост цен в зарплатные требования и долгосрочные контракты, а предприятия – легче переносить растущие издержки в цены, превращая разовый скачок инфляции в устойчивую проблему.
Недавнее исследование Лауры Гати показывает, что более внимательный подход к моделированию ожиданий экономических агентов в стандартных макроэкономических моделях кардинально меняет рецепты оптимальной реакции ДКП на шоки предложения. В отличие от классических моделей, где ожидания либо рациональны, либо адаптивны, в ее модели степень заякоренности ожиданий меняется со временем и зависит от состояния экономики. Механизм прост: домохозяйства и фирмы постоянно учатся, оценивая инфляцию, и обновляют свои долгосрочные прогнозы на основе ошибок прошлых предсказаний. Чем больше ошибки прогноза и чем чаще происходят шоки предложения, тем сильнее частный сектор корректирует свои долгосрочные ожидания.
Если ожидания прочно заякорены, у центробанка нет необходимости агрессивно реагировать на временные и незначительные колебания инфляции, показывает Гати. Он может позволить экономике переварить шок предложения, не повышая ставку или даже снижая ее, чтобы не вредить экономическому росту.
Но значительный рост цен вслед за негативным шоком предложения или несколькими повторяющимися шоками грозит разъякорить долгосрочные инфляционные ожидания. Поэтому в отличие от моделей с рациональными ожиданиями оптимальная ДКП требует очень резкого и решительного повышения процентной ставки, пусть даже ценой более серьезного экономического спада. Основная цель такой политики – быстро стабилизировать не только саму инфляцию, но и, что критически важно, инфляционные ожидания. Модель Гати показывает, что оптимальная ставка может меняться на сотни базисных пунктов в ответ на значительные сдвиги в долгосрочных ожиданиях инфляции. Так действовала ФРС США в 1980 г. после нефтяного шока: резко подняла ставку, чтобы подавить «инфляционную панику».
В этой логике действует и Банк России. Он держит высокую ключевую ставку: хотя 13 февраля снизил ее с 16 до 15,5%, она остается намного больше инфляции, которая опустилась до 6% в годовом выражении.
Но почему наш ЦБ проигнорировал январское ускорение инфляции на фоне повышения НДС? Во многом такая реакция на этот временный шок предложения была обусловлена инфляционными ожиданиями. Ни у населения, ни у фирм они почти не отреагировали на повышение налогов. Ожидания предприятий, хоть и немного подскочили в конце прошлого года, вернулись к уровням, которые были до объявления о налоговых изменениях. Инфляционные же ожидания населения в январе вовсе не изменились – 13,7% (а после решения ЦБ стало известно, что в феврале они снизились до 13,1%).
Это очень много при цели по инфляции 4%. Ожидания населения и предприятий в России остаются повышенными и незаякоренными. Возможно, это из-за нескольких лет повышенной инфляции и целой серии шоков: удорожания импорта из-за санкций, повышения налогов и сборов, коммунальных и прочих тарифов, падения цен на нефть и др. Поэтому центральный банк, постепенно смягчая ДКП, продолжает внимательно следить за изменением инфляционных ожиданий, постоянно оценивая риски со стороны различных шоков предложения.
* Мнение автора может не совпадать с мнением редакции.
Что почитать и послушать на тему:
– Колонки Валерия Черноокого и Константина Егорова об инфляционных ожиданиях
– Выпуск «Экономики на слух» о том, как добиться нужной инфляции и не помешать экономическому росту
– Колонку Валерия Черноокого про то, как связаны бюджетная и денежно-кредитная политика
– Колонку Константина Егорова о косвенных эффектах политики
